引言

目前PTA高企的基差與月差，對(duì)于多頭來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是能夠抓到的最后一根稻草；而對(duì)于空頭而言，也將是壓垮對(duì)手的最后一根稻草。在PTA絕對(duì)價(jià)格已經(jīng)大幅走弱、產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)進(jìn)一步壓縮空間有限的情況下，這一問(wèn)題將成為多空雙方博弈的最后戰(zhàn)場(chǎng)。當(dāng)“最后一根稻草”塵埃落定，也許將是本輪下跌行情真正的終點(diǎn)。

本周?chē)?guó)內(nèi)化工品市場(chǎng)整體走出下跌行情，而PTA則領(lǐng)跌市場(chǎng)。截至7月14日收盤(pán)，PTA2209合約價(jià)格在4個(gè)交易日下跌近12%，成為本周市場(chǎng)上最弱的品種。究其原因，除去國(guó)際油價(jià)暴跌帶來(lái)的成本端塌陷之外，價(jià)差結(jié)構(gòu)的走平將成為近期市場(chǎng)的核心因素。

(資料圖片)

經(jīng)歷了2020-2021年的產(chǎn)能出清，同時(shí)新裝置投產(chǎn)進(jìn)度放緩，PTA整體的供需格局逐漸好轉(zhuǎn)；特別是2021年底以來(lái)，由于成本端走強(qiáng)對(duì)利潤(rùn)的擠壓，PTA裝置檢修加劇，開(kāi)工率持續(xù)處于低位，供應(yīng)持續(xù)偏緊下PTA基差逐漸強(qiáng)勢(shì)，Backwardation結(jié)構(gòu)逐漸確立。5月以來(lái)，上游供應(yīng)缺口加劇，PTA月間結(jié)構(gòu)進(jìn)一步走陡，基差與9-1月差分別突破500元/噸。但本周以來(lái)，PTA基差與月差出現(xiàn)見(jiàn)頂態(tài)勢(shì)，9-1月差迅速收窄至200元/噸以下，基差也自頂部開(kāi)始回落。

圖1 PTA基差與月差(元/噸)

數(shù)據(jù)來(lái)源：CCF 中糧期貨研究院整理

在聚酯產(chǎn)業(yè)鏈上下游各主要環(huán)節(jié)中，只有PTA在國(guó)內(nèi)有期貨合約上市。因此，在產(chǎn)業(yè)鏈上下游利潤(rùn)的討論中，不妨將基差也視為一個(gè)環(huán)節(jié)。對(duì)于當(dāng)前的聚酯產(chǎn)業(yè)鏈而言，在上游強(qiáng)成本和終端弱需求的擠壓下，下游聚酯端利潤(rùn)已經(jīng)相當(dāng)微薄，中游PTA同樣掙扎于盈虧平衡線附近。上游PX在5-6月受歐美成品油需求帶動(dòng)，利潤(rùn)一度迅速走強(qiáng)，但隨著油品需求見(jiàn)頂和PX自身供需好轉(zhuǎn)，6月中旬以來(lái)也進(jìn)入快速壓縮通道，目前已恢復(fù)至300美元/噸附近水平，下方壓縮空間同樣有限。這時(shí)，PTA自身的月間價(jià)差幾乎已經(jīng)成為整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈上唯一仍有利潤(rùn)空間的環(huán)節(jié)。在全產(chǎn)業(yè)鏈缺乏利潤(rùn)的情況下，PTA現(xiàn)貨端仍然存在走弱的空間。

圖2 聚酯產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)分布(元/噸)

數(shù)據(jù)來(lái)源：CCF 中糧期貨研究院整理。圖中利潤(rùn)均折合為1噸PTA當(dāng)量。

從基本面來(lái)看，PTA前期基差高企的原因是整體供需偏緊格局下短期流通環(huán)節(jié)供應(yīng)的結(jié)構(gòu)性緊張。盡管4月開(kāi)始在下游庫(kù)存壓力下聚酯端開(kāi)啟了減產(chǎn)降負(fù)，但在上游負(fù)荷持續(xù)偏低的情況下，PTA庫(kù)存持續(xù)處于低位震蕩格局，6月以來(lái)甚至再度進(jìn)入去庫(kù)通道，特別是流通環(huán)節(jié)庫(kù)存快速去化，助推了現(xiàn)貨的強(qiáng)勢(shì)。

圖3 PTA社會(huì)庫(kù)存結(jié)構(gòu)(萬(wàn)噸)

數(shù)據(jù)來(lái)源：忠樸資訊中糧期貨研究院整理

然而紡服行業(yè)整體疲軟，終端訂單難以為繼，疊加下游逐步進(jìn)入淡季，新生產(chǎn)的滌絲銷(xiāo)售依舊堪憂，滌絲庫(kù)存攀升至歷史高位。高庫(kù)存、低利潤(rùn)、弱預(yù)期的聚酯環(huán)節(jié)被迫迎來(lái)新一輪更大規(guī)模的減產(chǎn)降負(fù)。下游需求的走弱預(yù)期帶來(lái)了PTA現(xiàn)貨供應(yīng)緊張的緩解，這可能成為催生PTA月間結(jié)構(gòu)走平，乃至推動(dòng)本周大幅下跌行情的導(dǎo)火索。

圖4 聚酯綜合負(fù)荷(%)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 中糧期貨研究院整理

綜上所述，目前PTA高企的基差與月差，對(duì)于多頭來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是能夠抓到的最后一根稻草；而對(duì)于空頭而言，也將是壓垮對(duì)手的最后一根稻草。在PTA絕對(duì)價(jià)格已經(jīng)大幅走弱、產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)進(jìn)一步壓縮空間有限的情況下，這一問(wèn)題將成為多空雙方博弈的最后戰(zhàn)場(chǎng)。當(dāng)“最后一根稻草”塵埃落定，也許將是本輪下跌行情真正的終點(diǎn)。

（文章來(lái)源：中糧期貨）

關(guān)鍵詞： 絕對(duì)價(jià)格