2022/23年度美豆平衡表整體處于中性偏緊格局，疊加南美天氣帶來的風(fēng)險升水，這支撐過去幾個月以來的美豆偏強表現(xiàn)，對豆粕市場形成了較好帶動。昨夜USDA在1月報告中意外調(diào)降2022/23年度美豆單產(chǎn)至49.5，盡管出口調(diào)降5500萬蒲，結(jié)轉(zhuǎn)庫存仍小降至2.1億蒲，這支撐了隔夜美豆的再度走強。

對于美豆22/23年度單產(chǎn)預(yù)估超預(yù)期的下調(diào)，我們雖對此有一定疑慮，但考慮到USDA的相對權(quán)威性，短期很難對其進行證偽。按照USDA對單產(chǎn)預(yù)估的調(diào)整規(guī)律，預(yù)計在10月報告前將維持該單產(chǎn)預(yù)估不變，雖然10月報告有對22/23年度舊作單產(chǎn)調(diào)增的可能，但屆時舊作豆子已經(jīng)基本銷售完畢，對價格的影響程度將明顯降低。

此外，在出口節(jié)奏正常的情況下，USDA在1月報告大幅調(diào)降出口預(yù)估，頗有先下手為強，將利空一次性出盡的意味。在未來幾個月單產(chǎn)預(yù)估不調(diào)整的情況下，美豆新作結(jié)轉(zhuǎn)庫存可能在后續(xù)月份的調(diào)整中落入2億蒲以下，將進一步確立美豆中性偏緊的格局。

(相關(guān)資料圖)

美豆平衡表處于中性偏緊格局，市場對全球大豆供需平衡表轉(zhuǎn)寬松的預(yù)期更多來自南美大豆產(chǎn)量擴張，但三峰拉尼娜帶來巴西南里奧格蘭德及阿根廷偏低的降水，令南美大豆產(chǎn)量恢復(fù)預(yù)期兌現(xiàn)面臨挑戰(zhàn)，賦予美豆天氣炒作的空間。USDA調(diào)降阿根廷新作產(chǎn)量預(yù)估400萬噸預(yù)至4550萬噸，此外提高巴西新作產(chǎn)量預(yù)估100萬噸至1.53億噸，整體調(diào)整節(jié)奏偏滯后。當前阿根廷兩大交易所已將新作產(chǎn)量預(yù)估分別看至3700萬噸、4100萬噸，USDA此番調(diào)整仍給市場留下一定多頭交易空間。

當前拉尼娜仍在持續(xù)中，雖然今年1-3月拉尼娜回歸中性的概率達到50%，且2-4月有71%的概率回歸中性，但從12月持續(xù)至2月的概率仍達76%，剛好處于南美大豆種植及生長較關(guān)鍵的時期。從全球大豆平衡表來看，4000萬噸將成為阿根廷新作大豆產(chǎn)量的重要分水嶺，未來阿根廷的天氣演變及產(chǎn)量形勢將十分關(guān)鍵。

雖然阿根廷兩大交易所已將新作產(chǎn)量預(yù)估分別看至3700萬噸、4100萬噸，且布宜諾斯艾利斯谷物交易所預(yù)期極端情況下阿根廷大豆產(chǎn)量可能降至3550萬噸，但太平洋拉尼娜發(fā)展面臨轉(zhuǎn)折帶來變數(shù)。多家氣象機構(gòu)預(yù)計阿根廷天氣將在未來幾周迎來轉(zhuǎn)折，因拉尼娜顯示即將消退的跡象，這對阿根廷作物單產(chǎn)意義重大。

近期太平洋拉尼娜整體呈現(xiàn)轉(zhuǎn)弱跡象，NOAA監(jiān)測的太平洋平均海溫偏離值在不斷縮窄，當前3.4區(qū)偏離僅剩-0.7℃，距離-0.5℃的臨界值僅一步之遙，多模型也預(yù)計拉尼娜將在1-3月發(fā)生轉(zhuǎn)變。而根據(jù)澳大利亞氣象局模型，1月僅少數(shù)模型顯示拉尼娜，但幾乎所有模型顯示拉尼娜將在2月回歸中性，未來幾周或是關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點。若發(fā)生，巴西南部及阿根廷降雨或有望迎來顯著改善，對其單產(chǎn)調(diào)降壓力將帶來緩解，而我們近期確實看到1月下旬起巴西南部及阿根廷的降雨有增多的傾向出現(xiàn)，降雨偏離正常水平減少，雖然降雨絕對量還是偏少。

中短期美豆價格受到南美天氣炒作的支撐，但從時間上來看，其后期面臨利多出盡而回落壓力在增加。阿根廷天氣炒作窗口關(guān)閉易帶來美豆3月的回落，若拉尼娜發(fā)展在未來幾周迎來轉(zhuǎn)折，美豆高位回落的時間節(jié)點可能會有所提前。雖然阿根廷新作產(chǎn)量將決定全球大豆平衡表的松緊程度，但即便是在大幅減產(chǎn)、供應(yīng)收緊的2022年，美豆價格仍在3月出現(xiàn)了階段性見頂。

然而，阿根廷新作產(chǎn)量及全球大豆平衡表的松緊格局仍將極大影響美豆價格運行中樞。此外，新作大豆種植成本對價格底部的構(gòu)筑也十分關(guān)鍵。根據(jù)前期USDA給的成本預(yù)估，2023年美豆種植成本預(yù)估在11美元左右，但近期部分機構(gòu)修正的中伊利諾伊成本預(yù)估提高至12美元以上。此外，巴西大豆種植成本從2019年5.9美元/蒲大幅上行，其中直接投入中機械費用(101%)、肥料(178%)、種子(134%)上漲最為顯著。綜合來看，預(yù)計美豆在1200-1250美分的底部支撐較強。

然而，匯率表現(xiàn)對豆粕價格仍是不利因素。隨著美聯(lián)儲加息進入尾聲，美元指數(shù)出現(xiàn)見頂回落，而在國內(nèi)在防疫政策大幅調(diào)整及對房地產(chǎn)政策轉(zhuǎn)變下也迎來政策拐點，這驅(qū)動人民幣兌美元匯率大幅升值，帶來大豆進口成本的大幅下移。按照大豆600美元/噸左右的CNF到岸價粗略估算，人民幣兌美元匯率每升值1000基點，帶來進口成本下移幅度約70元/噸，11月以來人民幣從7.32向6.72的升值，6000基點的升值幅度帶來400多元/噸的大豆進口成本下移，相應(yīng)地帶動了豆粕生產(chǎn)成本的下移，此外也刺激了國內(nèi)積極采購。從當前驅(qū)動人民幣匯率運行的底層邏輯來看，未來人民幣面臨的升值壓力依然較大，這可能帶來大豆進口成本及豆粕生產(chǎn)成本的下一步下移，為后續(xù)豆粕期現(xiàn)貨市場價格帶來潛在利空，需要保持關(guān)注。

綜合來看，雖然存在著一些不確定性，但2022/23年度的油籽、蛋白市場整體面臨供應(yīng)及需求雙增，庫存邊際轉(zhuǎn)寬松的形勢。供應(yīng)改善疊加全球流動性收緊不利于商品高溢價維持，且人民幣匯率升值傾向有利于進口成本下移及國內(nèi)供應(yīng)增長，我們預(yù)計2022/23年度蛋白粕價格重心趨于高位回落，以美豆1250美分線性估值對應(yīng)中長線連粕3150-3500元/噸，但仍需關(guān)注天氣炒作及大豆到港節(jié)奏，短期仍相對偏強看待。

（文章來源：中信建投期貨）

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