核心觀點(diǎn)

2023年4月主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)受到去年同期低基數(shù)的擾動(dòng)較大，我們結(jié)合數(shù)據(jù)的環(huán)比增速和兩年復(fù)合同比增速進(jìn)行觀察。

(資料圖)

1、從主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的環(huán)比來(lái)看，4月經(jīng)濟(jì)景氣度明顯下降。4月工業(yè)增加值、社會(huì)消費(fèi)品零售總額的環(huán)比均處于歷史同期低位，僅小幅好于去年同期；固定資產(chǎn)投資的環(huán)比較之去年同期更低；工業(yè)、消費(fèi)、投資三大版塊的環(huán)比均不及3月環(huán)比與歷史同期的比較。社會(huì)消費(fèi)品零售中，餐飲收入的環(huán)比表現(xiàn)較好，錄得較罕見(jiàn)的正增長(zhǎng)；拖累在于商品零售。固定資產(chǎn)投資中，基建、房地產(chǎn)、制造業(yè)的環(huán)比均較去年同期更低。

2、工業(yè)品需求仍然偏弱，裝備制造業(yè)仍是“中流砥柱”，工業(yè)原材料減產(chǎn)的拖累顯現(xiàn)。1）工業(yè)產(chǎn)銷(xiāo)率從3月低點(diǎn)明顯反彈，但較之2016-2021年均值仍明顯不及，反映工業(yè)品需求仍然偏弱。2）4月采礦業(yè)的增加值同比增速進(jìn)一步走低，體現(xiàn)了工業(yè)原材料行業(yè)的減產(chǎn)預(yù)期。3）已公布行業(yè)中，汽車(chē)制造和電氣機(jī)械的同比和兩年平均增速可謂一騎絕塵。

3、房地產(chǎn)投資仍主要依靠“保交樓”支撐，房地產(chǎn)銷(xiāo)售改善未能持續(xù)，房企開(kāi)發(fā)資金來(lái)源尚未完全打開(kāi)。1）房地產(chǎn)竣工面積同比增速再創(chuàng)2021年下半年以來(lái)新高，但施工面積同比增速繼續(xù)回落，新開(kāi)工面積同比增速仍處低位。2）商品房銷(xiāo)售面積的環(huán)比僅與去年同期水平相當(dāng)。3）房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)各項(xiàng)資金來(lái)源的兩年平均增速均為20%左右的負(fù)增長(zhǎng)，民營(yíng)房企資金來(lái)源仍較緊張。

4、需警惕政府債券發(fā)行“斷檔”對(duì)基建投資的影響。不同于去年3月底就已下達(dá)剩余批次的新增地方債額度，今年截至5月上旬仍未下發(fā)剩余批次的地方債額度，且截至4月底，提前批的地方專(zhuān)項(xiàng)債剩余發(fā)行額度僅剩余約6300億。如果近期下達(dá)地方債額度，剩余批次地方債可能至6月中下旬才能發(fā)出，而去年5、6月份地方專(zhuān)項(xiàng)債分別發(fā)行達(dá)6320億、13724億。

5、制造業(yè)投資的支撐因素在于結(jié)構(gòu)性新動(dòng)能?！巴苿?dòng)制造業(yè)高端化、智能化、綠色化發(fā)展”指明了制造業(yè)投資的重點(diǎn)方向。2022年下半年以來(lái)，制造業(yè)的原材料和消費(fèi)制造板塊投資同比增速明顯走低，但中游制造板塊投資同比增速維持在較高水平，成為制造業(yè)投資的支撐力量。從4月已公布的行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看，中游制造行業(yè)仍然表現(xiàn)亮眼，但增速普遍有所下降。

6、居民大件消費(fèi)力量仍然薄弱，就業(yè)改善冷熱不均。1）限額以上企業(yè)商品零售的兩年平均增速僅為0.8%，房地產(chǎn)后周期消費(fèi)仍然疲軟，汽車(chē)、手機(jī)等大件消費(fèi)也面臨動(dòng)能不足的問(wèn)題。2）16-24歲青年人口失業(yè)率創(chuàng)下新高，其就業(yè)困難對(duì)家庭消費(fèi)的影響不容忽視；農(nóng)民工就業(yè)繼續(xù)顯著改善，是城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率走低的重要拉動(dòng)力量。

2023年4月主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)受到去年同期低基數(shù)加持，工業(yè)和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)、社會(huì)消費(fèi)品零售同比增速均進(jìn)一步走強(qiáng)，固定資產(chǎn)投資及其房地產(chǎn)、基建、制造業(yè)分項(xiàng)同比增速均進(jìn)一步走低。考慮到基數(shù)因素的擾動(dòng)較大，我們結(jié)合數(shù)據(jù)的環(huán)比增速和兩年復(fù)合同比增速進(jìn)行觀察。由于去年同期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)受疫情沖擊較快下行，兩年復(fù)合增速勢(shì)必會(huì)低估今年4月的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平，因此，我們僅在觀察經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的分項(xiàng)結(jié)構(gòu)時(shí)參考其兩年復(fù)合增速，以提示基數(shù)因素對(duì)分項(xiàng)結(jié)構(gòu)的擾動(dòng)。

1、從主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的環(huán)比來(lái)看，4月經(jīng)濟(jì)景氣度明顯下降。

4月工業(yè)增加值、社會(huì)消費(fèi)品零售總額的環(huán)比均處于歷史同期低位，僅小幅好于去年同期；固定資產(chǎn)投資的環(huán)比較之去年同期更低；工業(yè)、消費(fèi)、投資三大版塊的環(huán)比均不及3月環(huán)比與歷史同期的比較。社會(huì)消費(fèi)品零售中，餐飲收入的環(huán)比表現(xiàn)較好，錄得較罕見(jiàn)的正增長(zhǎng)；拖累在于商品零售。固定資產(chǎn)投資中，基建、房地產(chǎn)、制造業(yè)三大版塊的環(huán)比均較去年同期更低，固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)明顯放緩。

2、工業(yè)生產(chǎn)方面，工業(yè)品需求仍然偏弱，裝備制造業(yè)仍是“中流砥柱”，工業(yè)原材料減產(chǎn)的拖累顯現(xiàn)。

1）工業(yè)產(chǎn)銷(xiāo)率從3月低點(diǎn)明顯反彈，顯著好于去年同期，但較之2016-2021年均值仍明顯不及，反映工業(yè)品需求仍然偏弱。

2）從兩年平均增速來(lái)看，制造業(yè)仍是工業(yè)增加值的拖累項(xiàng)。盡管4月工業(yè)三大行業(yè)中只有制造業(yè)增加值增速上行，但這主要是由于去年制造業(yè)增加值下行尤甚。兩年平均來(lái)看，制造業(yè)增加值年復(fù)合增速僅為0.8%，不及電熱水的3.1%和采礦業(yè)的4.6%。

3）4月采礦業(yè)的增加值增速進(jìn)一步走低，仍然體現(xiàn)了工業(yè)原材料行業(yè)的減產(chǎn)預(yù)期：4月非金屬礦物、黑色金屬冶煉、金屬制品業(yè)增加值增速均較上月走低，且三個(gè)行業(yè)的兩年平均增速也處于較低水平。

4）裝備制造業(yè)仍是工業(yè)增加值的“中流砥柱”，已公布行業(yè)中，汽車(chē)制造和電氣機(jī)械的同比和兩年平均增速可謂一騎絕塵，通用設(shè)備、專(zhuān)用設(shè)備、運(yùn)輸設(shè)備及電子通訊行業(yè)也呈較高增速。

3、房地產(chǎn)投資仍主要依靠“保交樓”支撐，房地產(chǎn)銷(xiāo)售改善未能持續(xù)，房企開(kāi)發(fā)資金來(lái)源尚未完全打開(kāi)。

1）房地產(chǎn)投資的相關(guān)面積指標(biāo)延續(xù)了上月格局，房地產(chǎn)竣工面積同比增速再創(chuàng)2021年下半年以來(lái)新高，施工面積同比增速繼續(xù)回落，新開(kāi)工面積同比增速低位略有回升，房企新開(kāi)工意愿依然較弱。

2）商品房銷(xiāo)售面積的環(huán)比僅與去年同期水平相當(dāng)，與4月高頻數(shù)據(jù)反映的情況吻合，反映房地產(chǎn)銷(xiāo)售尚未得到根本改善。

3）房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源同比微增0.8%，不同融資渠道的分化較大，定金預(yù)收款、個(gè)人按揭貸款同比大幅正增，自籌資金和國(guó)內(nèi)貸款同比顯著負(fù)增。但其受到不同基數(shù)情況的影響較大，如果考慮兩年平均增速，則房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)各項(xiàng)資金來(lái)源均為20%左右的負(fù)增長(zhǎng)，意味著房企開(kāi)發(fā)資金來(lái)源可能仍較緊張。特別是，國(guó)有和民營(yíng)房企的融資難度分化較大，民營(yíng)房企債券凈償還的局面未改。

4、基建投資放緩，需警惕政府債券發(fā)行“斷檔”的影響。

與基建投資走弱相吻合，4月重大項(xiàng)目開(kāi)工出現(xiàn)放緩勢(shì)頭，據(jù)Mysteel不完全統(tǒng)計(jì)，2023年4月全國(guó)各地重大項(xiàng)目開(kāi)工總投資額約28078.26億元，環(huán)比下降34.0%，不及去年同期的半數(shù)。

不同于2022年在3月底就已下達(dá)剩余批次的新增地方債額度，今年截至5月上旬仍未下發(fā)剩余批次的地方債額度，且截至4月底，提前批的地方專(zhuān)項(xiàng)債剩余發(fā)行額度僅剩余約6300億。如果近期下達(dá)地方債額度，按照往年節(jié)奏，經(jīng)過(guò)地方政府項(xiàng)目額度分配、預(yù)算調(diào)整程序，剩余批次地方債可能至6月中下旬才能發(fā)出。而去年5、6月份地方專(zhuān)項(xiàng)債分別發(fā)行6320億、13724億，今年在發(fā)行節(jié)奏上的“空檔”可能會(huì)對(duì)基建投資形成進(jìn)一步拖累。

5、制造業(yè)投資的支撐因素在于結(jié)構(gòu)性新動(dòng)能。

1）當(dāng)前制造業(yè)投資面臨產(chǎn)能和需求方面的“逆風(fēng)”。在“十四五”規(guī)劃提出“保持制造業(yè)比重基本穩(wěn)定”的政策基調(diào)下，2021年以來(lái)制造業(yè)投資一直保持較高增速，導(dǎo)致目前產(chǎn)能過(guò)剩的跡象開(kāi)始呈現(xiàn)，表現(xiàn)為產(chǎn)能利用率的走低。

2）穩(wěn)定制造業(yè)投資需尋求并擴(kuò)大技術(shù)改造和新動(dòng)能行業(yè)的投資潛力。2022年，制造業(yè)技術(shù)改造投資增長(zhǎng)8.4%，在制造業(yè)投資中的占比達(dá)40.6%。二十大報(bào)告指出“實(shí)施產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)再造工程……推動(dòng)制造業(yè)高端化、智能化、綠色化發(fā)展”指明了制造業(yè)技術(shù)改造的重點(diǎn)方向。2022年下半年以來(lái)，制造業(yè)的原材料和消費(fèi)制造板塊投資同比增速明顯走低，但中游制造板塊投資同比增速維持在較高水平，成為制造業(yè)投資的支撐力量。從4月已公布的行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看，中游制造行業(yè)仍然表現(xiàn)亮眼，但增速普遍有所下降。

6、居民大件消費(fèi)力量仍然薄弱，就業(yè)改善冷熱不均。

1）限額以上企業(yè)商品零售的兩年平均增速僅為0.8%，商品零售同比增速的抬升主要還是受到低基數(shù)加持。特別是，建筑裝潢、家具、通訊器材、文化辦公用品、以及汽車(chē)零售的兩年平均增速均呈顯著負(fù)增，意味著房地產(chǎn)后周期消費(fèi)仍然疲軟，汽車(chē)、手機(jī)等大件消費(fèi)也面臨動(dòng)能不足的問(wèn)題，本質(zhì)上仍體現(xiàn)出居民消費(fèi)能力與意愿不強(qiáng)。

2）4月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率進(jìn)一步下降0.1個(gè)百分點(diǎn)至5.2%，但31個(gè)大中城市調(diào)查失業(yè)率持平于5.5%，16-24歲青年人口失業(yè)率進(jìn)一步升至20.4%創(chuàng)下新高，低學(xué)歷青年仍是就業(yè)的薄弱環(huán)節(jié)，其就業(yè)困難對(duì)家庭消費(fèi)的影響不容忽視。4月農(nóng)民工就業(yè)繼續(xù)顯著改善，外來(lái)農(nóng)業(yè)戶籍人口失業(yè)率進(jìn)一步下降0.2個(gè)百分點(diǎn)至5.1%，是城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率走低的重要拉動(dòng)力量。

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